C'è una data che gli uffici legali dei gruppi attivi sull'asse Italia–Cina hanno cerchiato in rosso sul calendario: il 1° luglio 2026. È il giorno in cui entrerà in vigore il Regolamento sugli investimenti all'estero, Ordine n. 837, firmato dal Premier Li Qiang il 5 maggio e pubblicato il 1° giugno.

Si tratta di 34 articoli che, per la prima volta, portano l'Outbound Direct Investment cinese - l'ODI, il capitale che esce dalla Cina verso il resto del mondo - sotto un regolamento di rango statale, un gradino sopra le storiche regole dei tre dicasteri che per oltre un decennio hanno governato la materia: il Ministero del Commercio, la Commissione per lo Sviluppo e la Riforma e l'autorità valutaria.

Sarebbe un errore leggerlo come una semplice operazione di riordino. Quelle vecchie regole non vengono abrogate: continuano a vivere - approvazioni, comunicazioni, registrazione valutaria - ma ora dentro una cornice che le sovrasta e che prevale in caso di contrasto. La novità vera è di impianto. L'investimento all'estero, da materia economico-amministrativa, diventa esplicitamente materia di sicurezza nazionale e di politica estera, ancorata alla Legge sulle relazioni estere e a quella sul commercio estero. Il capitale che lascia la Cina cessa di essere un fatto contabile e diventa un fatto strategico. Ed è proprio questa torsione a far parlare, tra gli operatori, di una vera e propria "costituzione" dell'investimento cinese verso l'estero.

Il cuore della riforma sta in pochi meccanismi, ma pesanti. Il primo è che l'export control ora viaggia insieme all'investimento. L'articolo 13 stabilisce che l'investitore cinese non può esportare né impiegare, in un'operazione all'estero, beni, tecnologie, servizi o dati il cui export è vietato, e che per gli elementi soggetti a restrizione serve un'autorizzazione.

Il dettaglio che cambia la prospettiva è che il divieto non si ferma all'esportazione fisica: comprende anche il distacco di tecnici all'estero, la consulenza tecnica transfrontaliera, i programmi di formazione. In una joint venture, insomma, può essere il contributo tecnico stesso del partner cinese a richiedere un via libera, o a non poter essere trasferito affatto.

Il secondo meccanismo è la revisione di sicurezza nazionale, che con l'articolo 15 smette di essere un controllo "a monte" e diventa un presidio lungo l'intero ciclo di vita dell'investimento. Non solo l'ingresso, ma anche le cessioni, i trasferimenti, le dismissioni di partecipazioni e asset collegati. Vendere una controllata estera, riorganizzare un gruppo, programmare un'uscita: tutto può rientrare nel raggio della verifica. L'exit, in altre parole, non è più libero.

A questo si aggiunge un apparato di indagini e contromisure rivolto verso l'esterno. Pechino si dota del potere di indagare sulle "barriere" che i propri investitori incontrano all'estero e di reagire - con liste di contro-sanzioni, restrizioni a commercio e investimenti, divieti d'ingresso - contro Stati, organizzazioni o individui che adottino misure ritenute discriminatorie.

Con un'estensione che merita attenzione: le contromisure possono raggiungere anche le entità controllate dai soggetti colpiti, comprese le società miste e le partecipate. E le sanzioni hanno conseguenze concrete: ordini di cessazione e disinvestimento, confisca dei proventi, multe che arrivano fino al dieci per mille dell'importo investito, sanzioni personali sui dirigenti e divieti di nuovi investimenti all'estero fino a tre anni.

C'è infine una novità di sistema spesso trascurata: per la prima volta entrano nel perimetro anche le persone fisiche residenti in Cina, finora di fatto escluse dall'investimento diretto all'estero. Le regole attuative sono attese a breve, ma il segnale è chiaro, e tocca da vicino il mondo del private wealth e dei family office che usano Hong Kong come piattaforma. Perché l'Ordine 837, va detto, non cammina da solo: si legge in coppia con un secondo provvedimento gemello in materia di anti-extraterritorialità, anch'esso del 2026. E il messaggio combinato è scomodo per qualsiasi gruppo multinazionale: conformarsi a una norma estera può a sua volta diventare, in Cina, una fonte di rischio legale.

L'Italia in mezzo a due porte

Per capire l'effetto sull'Italia conviene invertire l'angolo di osservazione. Quello che da Roma si vede come un investimento cinese "in entrata" è, da Pechino, un investimento "in uscita", esattamente ciò che l'837 ora disciplina con rigore. Il risultato è un doppio filtro che si sovrappone.

Sul versante cinese, il regolamento conferma la vecchia tripartizione tra investimenti incoraggiati, ristretti e proibiti: immobiliare, alberghi, intrattenimento, club sportivi restano nelle fasce sorvegliate, e per un gruppo cinese che voglia comprare un asset italiano l'approvazione "in patria" diventa più strutturata, agganciata alla revisione di sicurezza e a una compliance che non si esaurisce alla firma.

Sul versante europeo, in parallelo, l'Italia ha rafforzato il Golden Power e l'Unione sta riformando lo screening sugli investimenti esteri. Chi arriva dalla Cina, oggi, deve superare due porte invece di una.

I numeri spiegano perché il tema sia meno astratto di quanto sembri. Dopo il picco del 2015 - l'anno dell'acquisizione di Pirelli da parte del colosso chimico cinese, oltre sette miliardi di euro - i flussi si sono progressivamente assottigliati: poco più di cento milioni l'anno nel triennio successivo, fino al crollo verticale del 2024, sceso a una trentina di milioni distribuiti su un gran numero di micro-operazioni. La tendenza, secondo gli osservatori specializzati, è ormai strutturale: Pechino fa meno operazioni, ma più mirate, concentrate su macchinari industriali, tecnologie verdi e ICT per la sostenibilità. L'Ordine 837 non fa che istituzionalizzare questa selettività.

Resta poi la questione delle controllate italiane già in mano cinese, un universo tutt'altro che marginale: si contano centinaia di imprese italiane partecipate o controllate da gruppi cinesi o di Hong Kong, per decine di migliaia di dipendenti. Per loro l'effetto si avverte "a ritroso". Ogni nuovo conferimento di capitale verso la controllata italiana, ogni reinvestimento di utili, ogni cessione della partecipazione può oggi richiedere comunicazioni o approvazioni in Cina e attrarre la revisione di sicurezza. Un aumento di capitale tecnico verso la società italiana non è più un atto soltanto italiano: ha un riflesso a Pechino.

E qui si innesta il nodo che più di ogni altro andrebbe sottovalutato di meno: Hong Kong. L'ex colonia resta il principale canale di transito dell'ODI cinese, e moltissime strutture italiane partecipate da capitali cinesi passano da una holding registrata lì. L'articolo 32 chiarisce che gli investimenti dei soggetti della Cina continentale verso Hong Kong, Macao e Taiwan vanno amministrati "per riferimento" come investimenti all'estero. Tradotto: Hong Kong non è più terreno neutro, da considerare automaticamente fuori perimetro. Per chi la usa come piattaforma d'ingresso in Italia - o di uscita verso l'Italia - è il momento di una revisione strutturale.

La norma riguarda anche gli italiani in Cina

È l'aspetto più sottile, e proprio per questo il più frainteso. In molti la leggono come "una norma che riguarda solo i cinesi". Non è così. Ai fini dell'Ordine 837, infatti, anche le imprese a partecipazione estera costituite in Cina — comprese le controllate cinesi dei gruppi italiani — sono trattate come "investitori cinesi". Il che significa che quando la consociata cinese di un'azienda italiana investe a sua volta all'estero, verso un Paese terzo o verso Hong Kong, oppure reinveste fuori dalla Cina i proventi maturati, entra nel regime ODI con tutti i relativi obblighi.

Le conseguenze pratiche sono significative. Una riorganizzazione infragruppo che preveda di costituire una sub-holding all'estero, di finanziare una consociata fuori dalla Cina o di redistribuire fondi verso l'Europa va pianificata in anticipo, perché può richiedere comunicazioni e approvazioni e attrarre la verifica di sicurezza.

Va poi messo in conto un capitolo finora spesso ignorato dai gruppi industriali: quello dei dati e della cosiddetta discovery. Chi, in Cina, partecipa ad arbitrati o contenziosi all'estero, o è raggiunto da indagini di autorità straniere, deve rispettare le norme cinesi su segreti di Stato, sicurezza dei dati, protezione delle informazioni personali ed export control prima di trasmettere prove o documenti oltre confine. E poiché la regola opera su base territoriale, si applica anche alle controllate cinesi dei gruppi internazionali. Per un'azienda italiana coinvolta in una causa o in un'indagine all'estero che richieda documenti custoditi in Cina, si materializza il classico conflitto di leggi: ciò che un giudice straniero ordina di produrre, la legge cinese può vietare di trasferire.

Lo stesso vale per il know-how. Il distacco di tecnici dalla controllata cinese verso la casa madre, la consulenza, la formazione transfrontaliera rientrano nel perimetro dell'export control: per i gruppi italiani con ricerca o produzione in Cina, il trasferimento di competenze diventa un capitolo di compliance a sé stante.

E sullo sfondo resta il rischio di un effetto di rimbalzo: se l'Unione o l'Italia adottano misure percepite come discriminatorie verso gli investitori cinesi, le eventuali contromisure di Pechino possono estendersi anche alle entità controllate dai soggetti colpiti. Un gruppo italiano può così trovarsi esposto, indirettamente, a dinamiche geopolitiche che non ha generato.

Come ha reagito il settore

Nelle prime settimane dalla pubblicazione, tra gli operatori che assistono le imprese sull'asse Italia–Cina si è andata formando una lettura abbastanza condivisa. La parola che ricorre è "fine dell'arbitraggio regolatorio": l'837 chiuderebbe gli spazi grigi tra le vecchie regole dei dicasteri, portando tutto sotto un'unica cornice superiore, e renderebbe perciò fragili le strutture costruite apposta per restare "fuori perimetro".

Il secondo punto su cui c'è convergenza è che la posizione regolatoria del partner cinese diventa essa stessa un fattore di rischio dell'operazione. L'analisi preliminare sul lato cinese, prima del closing, smette di essere un dettaglio della due diligence e diventa elemento centrale: perché il contributo tecnologico o i flussi finanziari della controparte cinese possono richiedere autorizzazioni, o risultare bloccati.

C'è poi chi mette in guardia sulla prospettiva delle revisioni parallele: il meccanismo cinese di verifica in uscita assomiglia, nella struttura, agli strumenti di screening sugli investimenti in uscita già operativi negli Stati Uniti e allo studio nell'Unione. Per le operazioni che toccano entrambi i lati della relazione, vanno messi in conto due processi di revisione distinti, con tempi e condizioni propri, da anticipare già in fase di term sheet.

Sul versante italiano, infine, l'impressione prevalente è quella di un doppio adattamento simmetrico: una Cina più selettiva e industrialmente strategica nell'investire all'estero, e un'Europa più prudente ma non chiusa nel riceverlo. L'837 si innesta esattamente su questo equilibrio, e lo irrigidisce su entrambi i lati.

La posta in gioco

L'Ordine n. 837 non vieta il business transfrontaliero: ne formalizza le regole d'ingaggio e alza il costo della non conformità. Per l'investitore cinese il perimetro di compliance corre ora dalla prima approvazione fino all'uscita. Per le controparti e per i gruppi italiani il messaggio è altrettanto netto: conoscere la posizione regolatoria cinese di un partner — o della propria controllata in Cina — non è più solo due diligence di un'operazione, ma una componente strutturale della gestione del rischio.

Lo spartiacque, in fondo, non è amministrativo ma strategico. Il capitale che entra ed esce dalla Cina è oggi, esplicitamente, materia di sicurezza nazionale. Chi lavora sull'asse Italia–Cina farà bene a trattarlo come tale — e a smettere di considerare l'investimento un atto soltanto contabile. (riproduzione riservata)

* Lawyer e managing partner di GWA Law, Tax & Accounting, Shanghai